大数据产业利好频出概念股将成为“飞猪”

大数据产业利好频出概念股将成为“飞猪”

　大数据行业利好消息不断，相关概念股成为市场焦点。分析认为，随着互联网的发展，海量数据连通变成现实，大数据行业将迎来爆发的高潮。相关提供IT基础设施和应用解决方案、从事大数据采集和拥有数据资源的企业将获得高速扩张的机遇，概念股有望成为市场上的“飞猪”。

　　大数据政策将密集出台

　　日前，工信部信息化和软件服务业司司长陈伟表示，工信部支持大数据技术和产业创新发展，提升大产业支撑能力，培育新业态新模式。工信部除制定《大数据产业“十三五”发展规划》外，还将出台促进大数据产业发展的推进计划。

　　据介绍，工信部将组织实施“大数据关键技术及产品研发与产业化工程”，通过相关项目和资金引导支持关键技术产品研发及产业化，同时开发面向工业、电信、金融、交通、医疗等数据密集型行业的大数据应用解决方案。

　　其实，大数据产业近期可谓政策利好不断。日前，国务院印发《促进大数据发展行动纲要》，提出未来5至10年我国大数据发展和应用应实现的目标，到2020年，我国将形成一批具有国际竞争力的大数据处理、分析、可视化软件和硬件支撑平台等产品；并且培育10家国际领先的大数据核心龙头企业，500家大数据应用、服务和产品制造企业。

　　事实上，自2014年3月“大数据”首次写入《政府工作报告》以来，政府层面一直在推进大数据产业的建设，相应的配套政策也在相继出炉。今年7月下发的《国务院关于积极推进“互联网+”行动的指导意见》中，所涉及的11项重点行动几乎全部提到对于大数据的应用，从根本上肯定了大数据在推动互联网与实体经济融合中的重要作用。

　　业内人士认为，大数据已经成为国家竞争力的重要体现，预计大数据行业的政策将会密集出台。不同于基础软件行业处于追逐国际主流趋势，我国大数据产业在国际竞争中已崭露头角。“相关提供IT基础设施和应用解决方案、从事大数据采集和拥有数据资源的企业，将获得高速扩张的机遇。”

　　民生证券广州营业部首席投顾赵金伟表示，从经济发展阶段来看，如果说第一阶段是通过规模化生产来解决现实经济的“供不应求”的状况的话，中国经济即将进入第二个发展阶段亦即柔性化生产来解决当前经济“供过于求”的问题，而柔性化生产的也就是去满足客户的个性化需求，使生产更具有针对性。而柔性化生产实现的基础和前提就是要准确识别客户需求，而实现这个功能最重要的就是“数据”，只有掌握足够多的数据并进行相应的数据分析，才能生产出满足客户不同需求的产品，“数据就是财富”。

　　“大数据产业未来有望成为带动经济发展的主要引擎，其作用类似中国的房地产与汽车产业。”赵金伟指出，发展大数据第一离不开数据采集，数据采集必然将带动电子相关行业软硬件设备方面采购投入；数据分析必然会带动云计算、超级计算机服务器方面使用；分析的数据将指导企业生产更具有针对性满足客户需求，更有效促进和带动各个行业发展。

　　大数据产业将迎来黄金增长期

　　“数据已成为战略性资源。谁拥有更多数据，谁就拥有未来。”分析人士指出。随着中央不断加大力度推动数据开放，大数据产业商机无限，相关概念股有望成为资本上市的“飞猪”。东吴证券(601555,股吧)认为，大数据产业化高速发展，数据安全上升到新的高度。随着大数据的产业化发展，大数据从某种程度上已成为互联网经济的生产要素之一。

　　分析认为，在未来5到10年，大数据产业将迎来黄金增长期。根据国家金融信息中心指数研究院发布报告显示，2016年我国大数据市场规模预计将达238亿美元。贵阳大数据交易所总裁王叁寿是这次《纲要》的起草人之一。在他看来，《促进大数据发展行动纲要》的作用是要激活中国大数据的资产价值，未来我国大数据的市场规模将达到上万亿元。

　　“我们说大数据本身作为一种资产，它是无处不在的，但是，原来在没有《大数据发展纲要》这样一个顶层设计的时候，各级地方政府是没有把政府手里的数据资产激活的。政府手里掌握着大量的数据资产、数据资源，一旦把这个价值释放出来，我相信整个市场的规模会产生上万个亿，甚至成为继互联网以后最重要的一个产业。”王叁寿称。

　　银河证券分析师沈海兵指出，行动纲要政策出台是一个重要的里程碑，大数据行业迎来加速发展期，相关基础设施投资建设将迎来高潮。华创证券则认为，大数据领域政策频出，拥有数据源及分析技术的公司得到难得的发展机遇，整个大数据板块有望成为未来几年的持续成长领域。

　　而对于大数据行业的投资机会，赵金伟建议可从以下思路角度参与：（一）大数据产业布局带来的设备需求相关概念个股。大数据产业离不开超级服务器、超级存储设备等，这是大数据布局最先收益的行业。（二）行业内具有较好数据来源的上市公司。数据也有行业壁垒，对行业熟悉熟悉，行业数据来源广泛，尤其与政府相关部门有较长合作时间的上市公司，有望在“数字政务”、“智慧城市”建设中受益。

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近日，一大波上市公司业绩出炉，卖方分析师也紧锣密鼓地根据最新业绩对观点及预期进行修正。

东方财富Choice数据显示，过去一周(10月17日以来)，卖方共发布800余篇个股研报，其中对11只个股的评级进行上调，还有33只个股被券商给出了较高的目标价，预期上涨空间超50%。

值得注意的是，近期被上调评级或预期上涨空间较大的个股，普遍为三季度业绩表现超预期，或者行业景气度有望抬升的公司，此外也有部分公司因困境反转、大股东回购而被机构重点关注。从行业来看，卖方积极给出高目标价的个股扎堆于电力设备板块，汽车、电子、纺织服饰、白酒板块部分个股也有较高人气。

业绩超预期，11股被调高评级

东方财富Choice数据显示，近期共有11只个股被卖方调高评级。

具体来看，电力设备板块共有三只股票被卖方调高评级，分别是爱旭股份、明阳智能、璞泰来；美容护理板块的依依股份、珀莱雅被调高评级；此外，京基智农、红旗连锁、中科创达、小熊电器、盛路通信也被一些券商上调评级。

券商中国记者梳理发现，券商在此时调高股票评级主要原因在于业绩超预期。

比如风电板块的明阳智能日前发布三季度预增公告，2022年前三季度预计实现归母净利润33亿-365亿元，同比增长5268%至6888%。国金证券认为，公司三季度业绩超预期，叠加公司与新强联签订的框架采购合同可确定明年公司出货将超19GW+，因此上调盈利预测，加上目前公司估值较低，上调评级至“买入”。

又比如，盛路通信日前发布第三季度业绩预告，预计2022年前三季度实现盈利183亿元至198亿元，同比增长1152%至1255%。方正证券近日的研报上调其评级至“强烈推荐”，认为公司军工电子业务持续高增，民用通信业务新旧动能接续转换。方正证券认为，国防信息化需求强劲驱动下，军工电子业务饱和式发展，公司在超宽带上下变频技术领域处于国内领先地位，产品广泛应用于机载、舰载、弹载、星载及各种地面平台。值得一提的是，盛路通信今年以来股价表现强劲，年内股价上涨约67%。

在消费方面，包括珀莱雅、依依股份等个股业绩亮眼，也使得分析师调高评级。

比如，国金证券调高了依依股份的评级至“买入”。依依股份主营宠物卫生用品，其三季报显示，公司前三季度营收、归母净利润分别为1141亿元、127亿元，同比增长2077%、2253%。国金证券认为，该公司高基数下尿垫出口稳健成长，日本/美国大客户增长靓眼；同时受益部原料价格下调，毛利率环比修复，汇率增厚利润，因此中长期看好公司规模效应带来的成本优势、产能释放支撑成长性。

珀莱雅日前公告，公司前三季度实现归母净利润477-497亿元，同比增长3092%-3641%。东吴证券认为，公司多平台布局领先，大单品推进顺利。考虑表现持续强于行业整体，且在Q4有望延续强劲表现，因此上调至“买入”评级。

33只股票预期上涨空间超50%

券商中国记者梳理发现，在东方财富Choice收录的券商研报中，有不少股票近期被券商分析师给出了较高的目标价，按照10月21日收盘价计算，其中有33只预期上涨空间超过50%。

分行业看，电力设备行业备受分析师青睐，诸多标的被分析师给出了较大的预期上涨空间，在33只股票中占比超过四成，人气远胜其他行业。其次是汽车行业，占比近两成；此外电子、纺织服饰、轻工制造行业也有一些个股被分析师给出超50%的预期空间。

具体而言，汽车板块中，7000亿市值龙头比亚迪仍被诸多券商所看好，积极给予较高的目标价。东吴证券、国联证券分别在近期给出4152元、40464元的目标价，预期上涨空间超50%。据比亚迪10月17日晚间预告，公司2022年前三季度实现归母净利润91亿元-95亿元，同比增长27248%-28885%。东吴证券认为，公司业绩大超市场预期，单车盈利显著提升。

同时，均胜电子、长安汽车、广汽集团、万丰奥威等汽车股也受到德邦证券、东方证券、东方财富证券等卖方的青睐。

近期卖方信心较足、给出的目标价较高的个股，还包括白酒板块的贵州茅台、泸州老窖；电子板块的灿瑞科技、腾景科技；纺织服饰板块的华利集团、牧高笛等等。

从券商推荐逻辑来看，销量增长、三季报业绩超预期或者符合预期是券商积极看多的主要原因。还有一些个股如欧派家居，则因大股东拟回购彰显长期信心而被券商青眼有加。

电力设备板块个股一骑绝尘

值得关注的是，从目标价来看，电力设备板块乃是近期券商分析师最为乐观的板块。

电力设备板块中，券商给出高目标价的标的几乎均为电池相关的标的，与该板块的高景气度与强劲的业绩表现相关。比如璞泰来、中伟股份均被东吴证券给出较高目标价；国联证券则给予宁德时代684元的目标价，相比其当前413元的股价尚有66%的上涨空间。

星源材质则同时被华福证券和东吴证券两家券商给出3389元、3330元的目标价，其最新收盘价仅为1987元，预期上涨分别达71%、68%。公司2022年三季报显示，前三季度营收2093亿元，同比增长592%，归母净利润588亿元，同比增长1769%。

华福证券认为，公司为锂电隔膜龙头，看好三点：一是新代际湿法线干法设备国产化降成本；二是2023年起产能高确定性投放增出货；三是产品客户结构边际改善提售价。

东吴证券10月17日对于璞泰来给出的目标价高达11340元，而截至10月21日收盘，璞泰来收盘价为5486元，也就是说目前预期上涨空间高达107%。同时，西部证券也在近期研报将璞泰来的评级调高至“买入”。

璞泰来的主营业务聚焦于锂离子电池关键材料及自动化工艺设备领域。该公司2022年前三季度公司营收11414亿元，同比增长8131%；归母净利润2273亿元，同比增长8468%。东吴证券认为，预计2022年公司负极盈利能力有望维持，明年随着新增产能释放，负极供给紧张缓解，产品价格预计重新议价，但公司主打高端产品，客户结构优秀，预计享受技术溢价，叠加公司2023年自供比例有望进一步提升至80%+，盈利抗压能力强。

此外，泽宇智能、天奈科技、芳源股份、厦钨新能、昆工科技、派能科技等电池、电网相关个股也被国元证券、安信证券、西南证券、东吴证券等券商所看好。

（报告出品方/分析师：东吴证券 曾朵红 陈瑶）

11 发展历程及股权结构

公司是风电铸件龙头。公司成立于 1992 年，前身为宁波日月铸造有限公司，2007年成立日月重工股份有限公司，2010 年 12 月与日月集团及其子公司完成资产重组，受让日星铸业全部股权及日月集团、明灵机械、东方塑机、日月铸业等公司铸造业务相关资产，2016年登陆上交所主板。

公司一直致力于大型重工装备铸件研发、生产及销售，主要产品包括风电铸件、塑料机械铸件、柴油机铸件和加工中心铸件等，主要应用于能源装备、通用机械、海洋工程等领域。其中，风电铸件业务是公司核心业务，2019-2021年风电铸件营收占比基本保持80%以上。

公司股权集中，实际控制人为董事长傅明康。公司控股股东为傅氏家族，截至2022年一季报，董事长傅明康及其妻子陈建敏、女儿傅凌儿合计直接/间接持股达到5554%。实际控制人为傅明康，持股 32%。铸造主业和精加工方面，公司形成了宁波鄞州区、宁波象山黄避岙、贤庠大中庄三大铸造生产基地及贤庠大中庄精加工生产基地。此外，公司于2019年 11 月成立宁波日月核装备有限公司，致力于核电装备及其零部件的研发、生产及销售；2021 年 1 月成立宁波日月精密制造有限公司，从事高端合金钢产品的研发、设计、制造及销售。

12 风电高景气，产品结构优化，营收盈利快速增长

2019-2020年受益风电行业抢装，公司量利齐升。2019年陆上风电开启抢装，行业需求旺盛，叠加原材料价格稳定，2019/2020年公司营收同比+483%/4661%，归母净利润同比+7984%/9411%。2021年受原材料成本大幅上涨和风机降本传导风电铸件产品价格下降影响，2021 年营业收入 4712 亿元，同比-780%，归母净利润 667 亿元，同比-3186%。

随着风电行业高景气，公司风电铸件业务占比提升，成为核心业务。2017-2020 年风电铸件收入占比从 6484%提升至 8788%。2021 年陆上风电装机下滑，公司风电铸件出货下降，叠加价格下降影响，风电铸件收入占比回落至 7980%。2022 年陆上风电开启平价新周期，需求旺盛，公司风电铸件产品营收有望提升。

13 风电铸件贡献主要利润，盈利能力突出

2019 年至 2020 上半年，生铁、废钢等主要原材料价格震荡下行，叠加大兆瓦风电铸件精加工销量增加获取加工环节的利润，风电铸件毛利率持续提升，2018-2020 年分别 2164%/2569%/2899%。

2021 年在陆上风电平价压力下，整机厂招标均价下跌超 20%，传导至零部件，公司铸件产品价格下降，收入端下降 1157 亿元；同时，主要原材料价格大幅上涨，其中生铁、废钢、树脂、焦炭成本分别上涨 2858%、3136%、5450%和 2665%，成本端上升 51 亿元，公司盈利出现下滑，销售毛利率、净利率分别为 2029%、1413%。

销售费用率优化，注重研发投入，资产负债率低。

2019-2021年公司销售费用率分别为155%/042%/068%，研发费用率分别为388%/391%/391%。内陆运输费计入营业成本，叠加规模效应，2020年销售费用率大幅下降。研发方面，公司在继续做大做强风电和注塑机类产品的同时，布局核电乏燃料转运储存罐和高端合金钢，积极研发新能源汽车大型压铸机产品。

21 风电铸件为风机核心部件

风电铸件为风机核心零部件，品类丰富。风机零部件中轮毂、底座、机舱底板、齿轮箱部件（箱体、扭力臂、行星架）、主轴（大型化后锻造向铸造切换）等均为铸件产品，起到支撑与传动的功能。风电铸件生产过程主要包括铸造和精加工两大环节，铸造环节使用废铁、生铁等材料生产毛坯铸件，精加工环节根据毛坯铸件形状和产品使用要求，通过车、铣、刨、磨、钻、钳等技术手段进一步加工。

风电铸件是风机的重要组成部分，根据电气风电招股说明书，2020年狭义铸件（轮毂、底座、机舱底板）约占风机总成本的 5-7%，加上齿轮箱部件和主轴（随着风机大型化，锻造主轴面临向铸造切换），我们预计2022年风电铸件总体成本占比为 8-10%。

22 2025 年风电铸件市场规模约 360 亿元

风电装机量逐年增长，铸件需求稳步增长。根据 GWEC 统计，2020 年全球风电市场新增装机 92GW，累计装机 742GW，2013-2020 年 CAGR 为 1282%。得益于全球风电产业的快速发展，2020 年全球风电铸件市场规模为 307 亿元，同比上升 5427%。

2025 年全球风电铸件市场规模约 360 亿元，2022-2025 年 CAGR 为 10%。

根据中国铸造协会数据，每 MW 风机需配套 20-25 吨铸件，大型化趋势下单位兆瓦用量有所下降，我们预计 2021-2025 年全球风机铸件总需求为 187/206/211/223/240 万吨。同时，铸件大型化后加工难度提升，单兆瓦价格更高，2021年陆上 5MW 以下单价约11-12元/kg，5MW 以上约 12-13 元/kg，海上 5-6MW 约 14 元/kg。随着海上向 8-10MW 甚至 10MW 以上迭代，单价有望进一步上行。

我们假设 2025 年平均单价为 15 元/kg，则全球风机铸件市场规模约 360 亿元，CAGR 为 10%。

23 重资产属性叠加环保压力扩产难度大，铸件市场格局趋于集中

风电铸件属于重资产、劳动与能源密集型产业，对企业的资本投入要求较高，且大型化加速小兆瓦产能出清。风电铸件扩产周期较长，涉及厂房建设、设备购置及调试（熔炼炉、混砂机、落砂机、抛丸机、造芯机、造型机、浇注机等）、熟练工培养和模具制备。

其中设备预订和调试需要一年时间；铸件生产环节长、自动化程度低，所需熟练工人数较多。同时，风机大型化成为行业趋势，2021年全球海上风电和陆上风电平均风机容量分别为 56MW 和 31MW，而 2010 年二者分别为 26MW 和 15MW。

风机大型化趋势下铸件重量增加，由于轮毂和底座无法向上兼容，老产能面临较大出清和技改压力。

新增大型化产能对资本投入要求较高，以日月股份新建年产 132 万吨大型海上风电关键零部件铸件项目为例，项目投资金额达 515 亿元，计划建设周期为 30 个月；而 2019 年可转债募投项目“年产 12 万吨大型海上风电关键部件精加工生产线建设项目”投资金额达 892 亿元，即后期精加工产能投资金额高达 074 亿元/万吨。

环保政策趋严背景下企业扩产难度加大，市场份额有望向头部集聚。

铸件行业面临严峻的环保压力，熔炼、型芯制作、浇注、冷却和落砂等环节均排放污染物，包括废气、废水和固废，需在项目建设前进行环境影响评价，建设完成后办理环保验收手续后方可开展生产。

近年来环保政策趋严，2018年《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，首次将铸造业纳入“两高”行业，严控产能；2019年三部门出台《关于重点区域严禁新增铸造产能的通知》，禁止北京市等十一省市新增铸造产能；2021年《国家标准化发展纲要》，要求抓紧修订一批能耗限额、产品设备能效强制性国家标准，提升重点产品能耗限额要求。受此影响，铸造企业扩产困难，仅大企业能获得地方政府的电力负荷与能耗支持，小企业盈利微薄无法取得能耗指标扩产。

近两年国内铸件产能增速较低，仅公司、广大特材（技改 20 万吨铸造+15 万吨精加工，22 年达产）、金雷股份（8000 支铸锻件项目二期 45 万吨铸造主轴产能；海上风电核心部件数字化制造项目一期 15 万吨）、宏德股份（IPO 新增 12 万吨风电设备专用件）有扩产计划，中小型企业因环评不达标或连续亏损等原因被迫退出，市场份额有望向头部集聚。

公司大兆瓦产能迅速扩张，规模化经营提升核心竞争力，有望实现市占率提升。

截至2021年底，公司拥有年产 48 万吨铸造产能。酒泉“年产 20 万吨（一期 10 万吨）风 力发电关键部件项目”、“年产 132 万吨大型海上风电关键零部件铸件项目”计划 2023 年投产，届时公司拥有 712 万吨铸造产能，其中大兆瓦产能超 40 万吨，布局先进产能有助于公司占据高端市场，全球市占率将有望从2021年的18%提升至2025年的355%。

强化精加工布局实现“一站式”交付，提升公司盈利能力。

铸件生产包括四个步骤，从原材料到毛坯铸件到精加工件到成套设备，覆盖了铸造和精加工两个环节。随着铸造产能提升，公司加快精加工产能布局。可转债募投“年产 12 万吨大型海上风电关键部件精加工生产线建设项目”计划2022年 6 月设备调试完成，精加工产能达到 22 万吨。

2021 年定增募投“年产 22 万吨大型铸件精加工项目”计划2023年投产，届时形成 44 万吨精加工产能，满足客户“一站式”交付需求。

自主精加工占比从2021年的 21%，上升至2024年的 54%。自主精加工产品比外协精加工和毛坯毛利率高 10-15pct，随着自主精加工的产能释放，公司能够获取更多精加工环节利润，提升盈利能力。

24 公司球墨铸件技术领先，成本控制力强

风电铸件性能要求高，铸造难度大。由于风力发电机大多安装在气候条件恶劣的高原、海边甚至深远海等，加之风机塔架高度达 70-100 米，并且有继续上升趋势，风电铸件需要适应大温差、承受冲击载荷以及潮湿和腐蚀等，并保证安全运行至少 20 年（海上 30 年），因此对材料性能、内部组织和本体有较高要求。

在铸造过程中，主要难点包括控制缩孔缩松、二次氧化夹渣、尺寸精度与残余应力等。公司持续推进球墨铸铁件技术研究，促进降本提效。

公司成立以来，先后与湖南大学、浙江大学等科研院所建立了技术合作研发平台，持续对大型铸件制造共性技术进行研究，针对下游设备制造需求进行工艺优化。

截至2021年 12 月底，公司拥有已授权专利 111 项，其中发明专利 47 项，实用新型专利 64 项，最大重量 130 吨的大型球墨铸铁件铸造能力。积累了“大型厚断面球墨铸铁件组织性能控制关键技术”、“高强珠光体球墨铸铁风力发电行星架的低成本铸造技术”等成果，有助于提升铸件组织和力学性能，从而提高良率，实现降本增效。

铸件成本受生铁、废钢、树脂、焦炭等原辅材料和能源价格波动影响较大。

铸件原材料主要包括生铁、废钢、树脂（辅材），能源主要包括焦炭、电力。2016年-2020 年公司风电铸件直接材料成本占比为 50%-70%，其中生铁和废钢约占直接材料成本的 50% 左右。自2016年起，钢铁行业基本实现落后产能淘汰，行业景气度回升，生铁和废钢价格持续上升，公司直接材料占比由 51%上升至2018年的 68%。

自2019年起，受钢铁行业产能利用率持续提升和全球经济下行影响，生铁和废钢价格震荡下行，直接材料占比下降至2020年的 56%。2021年，生铁、废钢、树脂、焦炭价格大幅上涨，对应的投料单位成本分别上涨 29%、31%、55%和 27%，直接材料占比提升至62%。

原材料规模化采购，有效控制成本，掌握定价主动权。

公司产能优势显著，通过规模化采购，能够有效控制原材料采购成本。2021年公司风电铸件单位生产成本为090万元/吨，较吉鑫科技低1327%；其中单位原材料成本056万元/吨，较吉鑫科技低980%。产品平均售价11284万元/吨，较吉鑫科技低734%，而毛利率领先545pct。可见，基于更好的成本控制能力，公司定价向下浮动空间较大，强化抗风险能力。

基于技术、成本优势，盈利能力优于竞争对手，2021年结构性承压。基于技术、成本控制优势，2017-2020年，公司毛利率显著高于竞争对手。

2021年由于原材料成本飙升，公司盈利受损较同行严重，一方面是熔炼路线差异，公司全部采用冲天炉，相比电炉技术上更有优势，但 2021Q2 煤价上涨，焦炭价格翻倍，导致公司成本压力大于同行；一方面是造型路线差异，前期承揽客户新产品开发需求，为了保证产品一致性，导致造型环节在价格暴涨时（Q1 为1-11万、Q4 突破 25 万）所受影响高于同行。

公司积极推动冲天炉和造型改造，2021年下半年开始将 5 台冲天炉改造为电炉，计划2022 年 12 月完成改造；2021Q4进行造型改造，我们预计2022年 Q3 铸件吃砂量和树脂用量明显改善。

随着改造完成，公司将恢复成本优势，盈利能力回到领先位置。

25 持续推进“两海战略”，提升产品附加值

持续推进“两海战略”，进一步提升公司盈利能力。

公司持续推进“两海战略”，提升海外市场与海上风电大兆瓦铸件占比。从2017-2021年公司海内外收入与毛利率情况来看，外销毛利率高于内销毛利率，尽管国内市场通过拓展精加工、规模化降本实现毛利率较快增长，与海外市场仍有近 15pct 的差距。通过近几年国际市场拓展，公司已经成为 Vestas、GE、西门子歌美飒等全球头部整机厂商的重要供方。海外客户更加看重一站式交付能力，随着公司自主精加工产能释放，有望做到第一供应商。

海上大兆瓦方面，公司2021年出货量约 75 万吨。2022年国内海上风电吊装量按照5GW，且公司市占率按照40%测算，我们预计出货 4 万吨。2023年国内海上风电需求恢复增长，我们预计吊装量超10GW，则公司出货有望超 64 万吨。

海上大兆瓦价值量相较于陆上大兆瓦具备一定溢价。随着两海战略持续推进，海上、海外出货占比提升，公司产品结构改善，盈利水平有望进一步提升。

注塑机是一种可以将热塑性或热固性塑料，通过塑料成型模具，加工为塑料制品的机械设备，属于塑料机械行业的重要产品，产品广泛应用于汽车、家电、消费电子和医疗等领域。

新能源汽车轻量化刺激需求、产品处于更换周期，注塑机行业将保持稳定增长。汽车与家电约占注塑机需求的一半以上，随着新能源汽车产业快速发展，汽车轻量化带动注塑机需求增长，传统家电升级与新家电崛起同样带来新增需求。此外，注塑机处于集中更换周期，支撑需求下限。注塑机使用寿命约为8-10年，此前注塑机高增行情为2009年之后数年，目前处于集中更换周期。

平滑风电铸件需求，注塑机铸件弹性较大。

注塑机铸件作为公司第二主业，近年来承担了平滑风电需求的作用。

2019年中美贸易摩擦叠加国内实体经济下行压力增大，汽车行业整体下行，注塑机行业增速放缓，同时风电行业景气度高，公司将产能转移至风电铸件。

2019年公司注塑机铸件实现营业收入546亿元，同比下降1938%。2021年陆上风电平价上网，原材料价格飙升，陆上风机整机招标价格不断下滑，风电行业进入巩固期，而注塑机需求旺盛，公司积极转换注塑机铸件产能，拓展新能源汽车大型压铸机产品订单。

公司布局核电装备和合金钢，有助于丰富产品线，增强抗风险能力。基于球墨铸铁厚大断面技术，公司布局核电装备和合金钢领域，先后成立宁波日月核装备制造有限公司与宁波日月精密制造有限公司，有助于丰富产品线，降低生产经营受下游特定行业景气周期变化的不利影响，进一步强化抗风险能力。

41 核废料稳步推进，已完成样机交付

核废料存储难度较大。高、中、低放射性核废料按体积份额占比分别约 3%、7%、90%，对应放射性份额占比分别为 95%、4%、1%。对于中低放射性核废料，通常以水泥固化后装入贮存罐现场储存或地下存储。对于高放射性核废料，我国通常采用闭式核燃料循环处理法处理乏燃料，深层地质储存。

核废料存储罐市场空间广阔。

2022 年 3 月，我国核电并网容量 50769 万千瓦，按每台百万千瓦机组年产 20 吨乏燃料计算，我们预计全年需处理 1015 吨。单个储存罐可储存乏燃料 10-20 吨，我们预计年需 50-100 个储存罐。由于国内厂商生产的球墨铸铁大多存在裂纹，2022 年储存罐大多从美国进口，单台价格 3000 万美元，对应市场空间 100- 200 亿元。

公司设立子公司布局核电废料存储赛道，进口替代空间大。

2019年 11 月，公司成立宁波日月核装备制造有限公司，专注于核电装备及其零部件的研发、生产加工及销售业务。

公司研发的核废料储运罐产品主要具有三个应用场景：从核电厂运输到核废料处理厂的运输罐、核废料处理厂的储存罐、核废料处理后收集填埋的填埋罐。

截至2021年底，公司已完成核废料运输罐的试生产和性能测试并得到客户的认可，完成第一个样机的生产和交付，为后续实现批量生产做好技术、生产储备。

42 铬钼低合金钢批量出货，有望实现产业协同

铬钼低合金钢具有较好强韧性，广泛应用于大型加氢反应器和核电缸体，有望应用于海上风电。与传统碳素钢相比，铬钼低合金钢具有较好强韧性和优质抗氢脆性，被广泛应用于大型加氢反应器、核电缸体，以及某些对材料强度、低温韧性和耐高温性能有一定要求的部件，在江浙地区特殊钢市场占有较大的市场份额。

2020 年 11 月，巨能特钢研发出Ф50mm-Ф70mm 规格区间的铬钼钢，热处理后主要技术指标满足风电用钢要求，为铬钼钢海上风电应用提供指引。

公司实现批量出货，有望实现产业协同。

2021 年 1 月，公司成立宁波日月精密制造有限公司，从事高端合金钢产品的研发、设计、制造和销售，目前在合金钢领域成功研发了低合金钢、铬钼钢等特殊材料铸钢产品，完善了全过程工艺参数验证，实现了批量出货。同时，随着铬钼低合金钢铸锻件尺寸和厚度增加，实际制造热处理中淬火冷却能力不足，影响工件心部的低温冲击韧性，公司在球墨铸铁厚大断面技术具有丰富经验，有望解决这一工艺难题，提升大型铸锻件的强度和韧性，促进风电铸件与核废料储运罐业务发展。

我们将公司铸件产品按行业分成风电、注塑机和其他行业来预测公司未来业绩，核心假设如下：

（1）风电：行业高景气背景下，我们预计公司2022-2024年风电铸件出货量为 40/545/67 万吨。2021年原材料涨价，铸件企业盈利承压，2022-2024年价格和成本端有望改善，毛利率提升至 21%-249%。

（2）注塑机：2021年风电业务量减少，注塑机接单量增加实现平衡。随着风电业务量提升，我们预计2022-2024年注塑机出货量整体稳定，分别 78/82/86 万吨，毛利率保持 18%左右。

（3）其他：随着核废料储运罐及高端合金钢业务开拓，我们预计2022-2024年出货量分别 12/14/19 万吨，毛利率从 27%提升至 30%。

随着公司新扩产能释放，市占率提升，并且造型环节改造完成成本改善，我们预计 2022/2023/2024 年归母净利润分别为 658/1023/1345 亿元，同比-1%/+56%/+31%，EPS 068/106/139 元，对应 PE 37/24/18 倍。

我们选取风电铸锻件公司作为对比，可比公司2022年平均 PE 为 17 倍。

风电装机需求不及预期：若下游风电装机需求不及预期，将影响公司铸件出货量，进而影响公司收入和盈利。

产能扩张不及预期：公司铸件持续扩产，若上述项目进展延缓，将影响公司收入和盈利。

原材料价格上涨：生铁、废钢、焦炭是公司铸件生产的主要原材料和能源，如果价格持续上涨，将影响公司盈利水平。

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调研公司是国内显示控制专业设备龙头，从下游应用场景来看，国防军队和公安武警合计占比超过50%。

竞争优势：

1、公司自成立以来，始终专注于显示控制专业设备的设计、研发、生产和销售，以客户需求为导向持续精研技术，不断拓展行业和区域市场，积累了丰富的优质客户资源，为各类客户提供可靠、稳定、先进的解决方案一直是公司赖以生存和发展的基础。公司产品广泛应用于指挥控制中心、会议室、大数据中心及展览展示等多媒体视讯场景。

2、军工信息化景气度较高，公司有望充分受益。

3、公司拓展研发新产品，19年上半年公司基于广大用户网络化、IP化的需求开发了高清无损、无延时的NYX纯分布式系列产品。推出新的会议市场解决方案TCM，并积极在包括

Infocomm 在内的多方展会上进行功能演示推广。

4、公司 2016 年芯片成本占全年采购原材料成本的 56%。公司通过发行可转债的方式募集资金，研发音视频芯片。公司芯片子公司淳芯 科技 已正式落户合肥，专注于音视频领域Fablesssemiconductor 和 IC design，致力于为客户提供一流音视频信号处理、显示及控制的芯片解决方案。

天风证券: 预计公司20-22年实现营业收入531/751/1027亿元，净利润157/225/311亿元，维持“买入”评级（2020110）。

军队信息化提速，加速公司发展：由公司招股说明书可知，公司2016年收入构成主要由国防军队（3205%）和公安武警（1650%）两大类客户构成，合计占比接近50%。公司近几年来业务结构没有发生重大变化，因此认为军队行业的景气度将直接影响公司的业绩释放。

中泰证券：预计公司20-22年EPS148/192元，对应PE2446/1880x，给予“买入”评级（20201030)。

公司盈利预测及估值投资事件：公司发布2020年度三季报，报告期前3季度实现营收316亿，同比增长127%，实现净利润8425万，同比下降1296%：Q3收入利润实现高增长。

开源证券：预计公司20- 22年归母净利润155/218/296亿元，EPS 为117/163/222 元/股，当前股价对应20-22年PE为36/26/19x，首次覆盖给予“买入”评级（2020825）。

东吴证券：预计20-22年的营业收入分别为514 /555 /749 亿元,归母净利润分别为133 /179 /247亿元,EPS分别为100 元/134 元和 185 元，对应 PE分别为36/27/20X，维持“买入”评级(2020129)

1年内机构调研统计

1月7号机构调研纪要

今天，我们从收入规模大、检测业务占比高、下游应用领域广等几个维度，对华测检测VS谱尼测试VS广电计量VS国检集团VS电科院，这几家第三方检测机构，做对比分析。今天我们要研究的领域，是:第三方检测机构。从产业链来看，其上中下游依次为:上游——主要为检测设备、测量仪器、化学试剂及其他耗材等。代表企业如苏试试验、明德生物、易瑞生物。中游——检测机构，可划分为三类机构:第一类: 供给方的实验室，检测自己生产的产品，目的是提高和控制自己生产的产品质量。代表企业有华为、高通、台积电等。第二类: 需求方的实验室，检测供给方的产品，从而向客户提供给产品的质量证明。这类机构主要以市场监督管理局、海关、工业信息化、生态环境等机关部门为主。第三类:是第三方检测机构。从代表企业来看，国内企业，有综合型机构(华测检测、谱尼测试、广电计量、信测标准等)、细分型机构(国检集团、电科院、安车检测、钢研纳克、中国电研、开普检测等)。国际企业，均为综合型:法国国际检验局(BureauVeritas，BV)、瑞士通用公证行(SGS)、英国天祥集团(Intertek、ITS)。我国第三方检测机构的出现，是由于世贸组织的要求。2001年我国加入世贸组织(WTO)后，WTO要求检测机构需要根据国际惯例必须成为具有法人资格的机构，即中立的第三方中介机构。下游——终端客户包括工业品和消费品的生产制造商，如蒙牛、京东、华为、海康威视等企业、以及市场监督管理局、环境监测总站等政企部门。检测报告的使用者有政府、消费者或生产制造商的下游厂商。

      在分析之前，几个问题值得我们重点考虑:1)第三方检测机构这条产业链，未来长期增长驱动力是什么2)目前，全球第三方检测机构市场集中化程度低，市场较为分散，CR5仅为10%左右，未来，这个行业竞争格局将会如何变化

01 目前，我国检测机构，可以细分为两大类:一类是综合型机构，其涉及领域广，产品线丰富，能够为下游客户提供多样性选择。代表企业有华测检测、谱尼测试、广电计量、信测标准等。另一类是细分型机构，这类企业聚焦于某些特定领域，如建筑业、金属材料、汽车、特种设备等，客户集中度高。代表企业有国检集团、电科院、安车检测、钢研纳克、中国电研、开普检测等。其中，苏试试验超过50%的收入为检测设备，属于检测机构的上游供应商。而安车检测、钢研纳克、中国电研、开普检测等几家业务聚焦于特定行业，逻辑差异较大，我们后续在研究相应行业产业链时，再进行对比分析。 今天，我们从收入规模大、检测业务占比高、下游应用领域广等几个维度，对华测检测VS谱尼测试VS广电计量VS国检集团VS电科院，这几家第三方检测机构，做对比分析。其中，国检集团和电科院虽然存在检测业务应用行业较为单一的情况，但从近几年公司业务拓展情况来看，有逐渐从专业型往综合性转型的趋势，另外，广电计量的检测业务占比超过50%，我们也放在此处，一并分析。

      从整体收入体量来看，以2019年为例，华测检测(3183亿元)>广电计量(1588亿元)>谱尼测试(1287亿元)>国检集团(1107亿元)>电科院(806亿元)。

      从单纯的检测业务收入体量来看，以2019年为例，华测检测(3183亿元)>谱尼测试(1283亿元)>广电计量(1118亿元)>国检集团(1107亿元)>电科院(806亿元)。

华测检测——收入为3183亿元，营业收入100%来自检测业务。其中，生命科学占比5537%，工业测试占比1766%，消费品测试占比1334%，贸易保障占比136%。其下游客户分散在食品、医药、汽车、建筑、消费品等领域。

      注:此处需要注意一下，华测检测的生命科学业务占比较大(55%)，但此处其实细分分类较多，需要细拆来看其中具体有什么。其中，主要是食品、日化产品、农产品、保健品、污染源监控、基因检测、药效等检测;

      此外，贸易保障业务，主要针对我国与欧盟之间进出口的电子产品进行检测;消费品测试业务，包含对汽车整车及零部件、箱包、家具、玩具、学习用品等日用品检测服务;

      另外，其工业测试业务，涉及建筑工程、船舶、特种设备、轨道交通等领域。

谱尼测试——收入为1287亿元，检测业务约9985%。 其中，食品检测4204%、环保检测4110%，具体检测内容包括食品中的添加剂、农药残留、有毒有害物质等以及水质和环境监测;其次是消费品986%，电子及安规328%、安全保障356%。

广电计量——收入为1588亿元，其中6687%来自检测业务，2956%来自计量业务。检测业务中41%来自特种装备(军工、船舶、电子设备)可靠性检验以及环境试验、电磁兼容检测、9%来自环保检测、8%来自食品检测以及7%的化学分析。下游客户来自汽车、航空航天、电子电器、环保、食品等领域。

国检集团——收入为1107亿元，检测业务占比约7424%，主要涵盖建筑材料(占比约20%)、建设工程质量(占比约56%)，前五大客户分别为中国建材集团、雄安万创检测有限公司、市场监督管理总局、科顺防水、恒大等。

电科院——收入为806亿元，检测业务占比9852%，聚焦在电器检测行业，其中高压电器检测占比7817 %，低压占比1673%，另外还有5%来自环境检测业务。下游主要客户为国家电网和南方电网。

      综上，几家公司主要业务均为检测服务，但下游领域其实较为不同:华测检测和谱尼测试业务覆盖面较广，属于综合性检测机构。国检集团以建筑建材检测为主;广电计量擅长领域为计量业务，其检测业务以可靠性与环境试验、电磁兼容检测为主，客户主要来自特种装备行业;电科院以电力设备为主;严格来说，这几家属于细分专业型检测机构，未来增长驱动力受各自所在的细分行业影响较大。

      那么，几家业务不同，对收入增速驱动有何差异

02 我们从2020年三季度数据，分别对比一下几家公司的增长情况:华测检测——2020年前三个季度，实现营业收入为2348亿元，同比增长659%，净利润405亿元，同比增长1054%。其四季度业绩回复较快，根据2020年业绩快报显示，全年营业收入增长1208%，归母净利润同比增长2126%。主要由于检测业务的收入存在季节性，原因是在于大客户一般在上半年进行采购立项、履行招标等程序，合同实际履行集中在下半年，尤其是年末的四季度。

谱尼测试——2020年前三个季度，实现营业收入为923亿元，同比增长1017%，净利润052亿元，同比增长5124%。其前三季度健康与环保领域收入基本与去年同期持平，收入增长主要是与卫生事件相关的医学检测和医疗机械检测业务增加(具体占比未披露)。

广电计量——2020年前三个季度，实现营业收入为1035亿元，同比增长348%，净利润078亿元，同比增长1261%。第三季度，基于卫生事件导致不利影响逐渐消除，下游客户有序复工复产，整体订单及产能持续恢复正常。

国检集团——2020年前三个季度，实现营业收入为849亿元，同比增长1570%，净利润13亿元，同比下滑1298%。营业收入增速较高的原因是广州京诚、云南合信、安徽拓维三家并表所致。2020年业绩快报数据，营业收入同比增长2944%，归母净利同比增长739%。

电科院——2020年前三个季度，实现营业收入为503亿元，同比下滑1334%，净利润058亿元，同比下滑5061%。业绩下滑较为明显，原因是其对各类大型电器设备的检测需要到实地检测，受卫生事件影响较大。

      综上，检测行业中，涉及领域越广，越能吸引大客户，并且抵抗单一行业风险的能力会更强。

      并且，以本次卫生事件为例，综合性检测机构在多领域积累时间较久，能够在意外事件发生时，及时拓展新业务，保持较高增速。不过，目前，细分型机构也在逐步通过并购方式，拓展赛道。不同行业之间，技术壁垒有差别，对于并购之后的整合情况，后续我们还需要继续跟踪。

      复盘完近期季度数据，我们回顾各家机构近几个季度的收入增长情况:

研究整体来看，几家检测机构的收入增速大体趋势较为一致。其中，剔除新上市企业外，历史增速较高的三家公司依次是:广电计量>华测检测>国检集团。

      其中，广电计量营业收入同比增速高于同行业，主要原因是广电计量在2018年快速布局实验室，扩张较快。从资本支出增速来看，2018年广电计量(5177%)>谱尼测试(2172%)>华测检测(-3269%)。

03 好，增长看完之后，我们再看回报对比:研究从2019年的回报水平来看，国检集团>华测检测>谱尼测试>广电计量>电科院。根据杜邦分析:

研究从以上数据来看:

      1)电科院回报明显低于行业平均水平，主要是因为总资产周转率偏低，原因是其主营的电器检测需要进行实地检测，花费时间较久，导致总资产周转率较低。

      2)净利率方面，各家的毛利率基本都稳定在45%-48%左右，导致净利率存在差异的，主要来自销售费用。

      下游客户集中度高，且相对稳定的，销售费用率就会较低(约2%)。比如:发电站检测、军品检测、船舶检测、建材检测等。代表公司为电科院、国检集团。

      下游客户较分散，且行业迭代较快的，费用率就会较高(15%左右)。比如新能源汽车检测、食品安全检测、医疗检测等，代表公司为华测检测、谱尼测试、广电计量。

      综上，细分型机构深耕单一行业，因而销售费用率低、回报高，但会受单一行业政策、波动影响;综合型机构布局多个行业，增长更加稳定，但相应的，投入也会大一些。

      3)整体来看，该行业需要投入大量的检测设备，属于重资产行业，想要扩大规模抢占市场就需要大额的资本支出，行业平均杠杆率相近。其中，广电计量由于加速扩张资本支出增速较快，杠杆率近几年高于同行业。

      接下来，我们再来看检测行业的增长驱动力以及未来前景。

04 各行业的检测需求与下游行业自身的周期性息息相关，其增长动力各不相同。检测服务下游涉及行业众多，整体较为分散，根据认证委《2018年全国检验检测服务统计简报》，从占比来看，依次为建筑工程(167%)>环境与环保(12%)>建筑材料(99%)>机动车检验(78%)>食品与食品接触材料(59%)>电子电器(5%)>特种设备(49%)。

华创证券、东吴证券由于检测应用于众多行业，占比较高的子行业会对整体的检测市场影响较大，我们选取占比超过5%的行业作为检测行业的驱动因素。

      因此，第三方检测行业的增速，用公式可以表达为:

      行业增速=(1+房地产投资增速)+(1+公共财政支出增速)+(1+汽车销量增速)+(1+食药监局预算支出增速)

      接下来，我们挨个来看:

      1)建筑工程、建材检测领域其公式为:建筑工程及材料检测行业规模=上一年规模(1+房地产投资增速)

      建筑工程及材料检测，是把控建设工程质量的重要方式，主要包括:地基检测、主体结构、建筑幕墙和钢结构等安全性的质量检测，以及建筑材料、装饰装修材料及配件、原辅料的检测等。

      根据市场监督总局发布的2019年度检测服务业统计结果显示，2019年，建筑工程与建筑材料检测市场规模分别为544亿元和300亿元，同比增速分别为195%、119%。

      为了保证建筑材料及工程质量，我国出台了《房屋建筑工程和市政基础设施工程实行见证取样和送检的规定》等一系列法律法规，对工程建设的各个环节提出了明确的检测要求:任何一项工程建筑均需要按规定开展检测。经第三方检测合格后建筑厂商才能办理权属登记。因此，这个行业的增长驱动主要来自，建筑业行业增速。

      根据统计数据，2020年我国建筑业总产值为2639亿元，同比增长62%。同时Frost&Sullivan机构预测，2024年我国建筑业产值将达到351万亿元，年复合增速739%。

研究另外，根据2019年数据，建筑业竣工面积达到4024亿平方米，其中住宅占比排首位为68%、其次厂房及建筑物(12%)、商业及服务用房(7%)、办公用房(5%)、教育医疗用房(5%)、文化体育娱乐用房(1%)。

坚研究由于住宅竣工面积在建筑业中占比超过60%，其它领域占比较小且分散，我们重点来看住宅领域，住宅即指商品房，我们可以通过追踪月度数据，即房地产开发投资完成额。2020年12月房地产开发投资完成额累计同比增长7%。

      从历史数据来看，房地产开发投资完成额累计同比，在2008-2010年受宏观政策刺激实现接近30%左右高速增长，2015年至2019年维持在10%的增速，2020年受卫生事件影响，出现短暂下滑，目前恢复到前期均值的10%。

研究结合城镇化率提升需求、改善性需求、更新需求等因子未来的变化，我国房地产销售面积增速将逐步放缓，房地产投资增速也会趋近于实际GDP增速5%。具体原因，我们之前在专业版报告库中，对建筑承包商的研究中进行了详细分析，此处不再展开。

      综上，假设未来房地产投资增速，从目前10%的水平逐渐降至实际GDP增速5%。

万代：知名 IP 为发展内核，持续迭代稳坐龙头

万代作为日本老牌的玩具厂商，经历了日本自50 年代以来的玩具浪潮，并开发了高达、七龙珠、奥特曼、海贼王等知名 IP 模玩，近年来，万代在日本食玩市场份额在 38%左右。

光大证券分析师将回顾 2005 年万代与南梦宫合并前的发展 历史 ，分析其在成为玩具龙头前的战略布局及核心竞争力。

天眼查APP专业版数据显示，截至2020年11月30日，2020年中国内地新增260余家潮玩相关企业，目前，国内至少有800家与潮玩相关的企业。比如主打娃娃品类的十二栋文化、寻找独角兽等。

万代发展 历史 ：

1950-1970 年：传统玩具生产时期。

1950 年，公司的前身万代屋成立，以制作玩具为主业。1961 年改名为万代，63 年通过为日本首部国产系列动画《铁臂阿童木》制作模玩，大获成功，在对知名 IP 商品化的过程中走出第一步。随后在1969 年收购今井科学，获得塑胶模型生产能力。

1971-2009 年：IP 商品化及多元化扩张时期。

1971 年，公司成立子公司 Popy，为万代问鼎行业龙头立下了汗马功劳。在万代买断《魔神 Z》商品开发权的基础上，Popy 制作出“无敌王者”、“超合金魔神 Z”两个里程碑式的模玩产品，开启了日本的超合金模玩时代。

80 年代万代又依靠高达这一火爆级 IP，在市场下行期逆势增长，稳固龙头地位。同时这一时期万代多边扩张业务，相继入局扭蛋、视频、服饰、 游戏 等领域，为后续 IP 多元联动奠定基础。

2005 年，万代与南梦宫合并，成为仅次于任天堂、世嘉的日本第三大 娱乐 公司。

2010-至今：IP 联动深化期。

为摆脱金融危机以来的影响，公司主动进行架构变革，开启“重启计划”，合并 游戏 部分与影音部门，加强部门联动，提升公司产品反应速度，减少成本费用。

随后又提出 IP 轴策略（类似国内的“泛 娱乐 ”）的理念，大力推进 IP 在 游戏 、模玩、影音、周边等多维度的协同与布局，在商业上取得明显成功，先后推出了《lovelive》、《怪物手表》两款现象级 IP，进一步充实核心产品矩阵。

万代南梦宫合并后实现以玩具及电子 娱乐 业务为主体，2010 年实行组织架构改革恢复增长动力。

拥有众多热门IP 的万代与 游戏 大厂南梦宫结合具有较好的互补协同作用，但是在 05 年合并后二者的整合弱于预期，仍然较难灵活地根据市场需求推出产品，叠加金融危机的影响，08 年后业绩持续下降，2010 年，公司开启重组计划，将影音部门与 游戏 部门合并成为新的内容部门，增强公司的内容创作能力及市场反应度，业绩开始实现正增长（18 财年影音业务负增长主要因为收入结构的重新划分，以及核心 IP 内容播出时间差异带来 7%左右的下滑）。

16年 娱乐 设施纳入内容部门建立网络 娱乐 部门，18 年重新分类出 娱乐 设施（街机等）与 IP 创作业务。

毛利率较为稳定，费率逐步降低提升盈利能力。自2010 年组织架构调整以来，公司综合毛利率波动减小，当前稳定正在 36%左右，期间费用率进一步下滑，带来盈利能力的提升。

从营业利润率的角度看，截止 2020 年 3 月底，占收入主体部分的网络 娱乐 /玩具业务营业利润率分别为 136%/109%。

热门IP 商品化是 70-80 年代模玩市场的主旋律，万代与东映绑定占据先机。70-80年代是万代发展为龙头的重要时期，其模玩发展紧紧围绕着热门 IP 商品化这一主线。

借力东映《魔神Z》系列，在市场早期崭露头角。1972 年东映制作动画片《魔神Z》上映，《魔神 Z》是一部里程碑式的**，开启了日本机甲动画的浪潮，收视率保持高位且播放周期长，万代由于此前“假面骑士腰带”出色的销量而被东映看中，于是 1971 年万代买断魔神 Z 商品开发权，并相继推出“无敌勇者”、“超合金魔神 Z”两款热门产品，开启超合金玩具时代。

东映强大IP 持续授权，巩固了万代的头部位置。日本的机甲玩具市场迭代快，红利期较为短暂，以1974 年《魔神 Z》为起点，1977 年行业竞争已经较为激烈，而万代在东映的授权下，始终能够迭代优秀的 IP 作品，从最初的魔神系列，再到70 年代末-80 年代初的小甜甜（女性向）、重量级 IP 奥特系列、哆啦 A 梦都与东映有直接或间接的关系，为万代 IP 的可持续性提供重要保障。

与东映的合作不仅是获得IP，同时能够保证产品的时效性与创新性，维持竞争力。

1977 年，日本动画行业风格切换，由机器人转换为宇宙科幻风潮，万代也及时发布了“宇宙战舰大和号”，实现了风格切换下的稳定过度。

最后，技术的领先进一步加深万代的产品护城河。万代在机甲模玩的技术层面有较深的投入，比如早期为实现魔神Z 的铅锡合金浇筑及可动性，万代耗时 1 年对工艺及产品进行研发，再到 80 年代相继推出如免胶卡榫定位技术、多色成形技术、电镀技术、超高精度开模等技术，在当时远远领先于同行。

其中多色成形技术（在一块拼装板件上实现多种颜色分布），即便放到现在也很少有厂商能够做到，进一步突出了80 年代高达系列作品的工艺水平，加深公司的护城河。

Nitori：深耕产业链打造平价产品，业绩稳健穿越牛熊

日本家居零售龙头，高性价比产品构筑竞争力。Nitori 成立于 1967 年，是日本排名第三的零售商（一二名分别为 7-ELEVEN 便利店和优衣库的母公司迅销集团），主营为家具及家装饰品产品。

nitori 是日本流通行业首家导入自动立体仓库系统的企业，也是 80 年代日本少有的从海外进口原材料的公司，通过数十年来布局产品设计、物流、生产等 SPA 制造模式，nitori 实现了“确保质量与功能的同时价格减少 1/2”的经营理念，由此获得了 33 年的连续增长，穿越了日本“失去的二十年”。

采购及物流领域布局完善，盈利能力远超行业。Nitori 毛利率带动 EBIT 率持续上升，截止 19 财年为 167%，远高于日本家居行业 5%的利润率。

这得益于公司领先行业在供应链上先于对手的布局，80 年代便实现自动立体仓库系统，同时加强海外采购，这在当时以商品出口为主的日本企业中较为罕见。

90%产品自研，实行“低价+高 SKU+高迭代”的产品经营理念。依托多年搭建的采购及物流系统，公司产品价格仅为其他百货商超的1/2，甚至很多产品仍比宜家便宜 30%。

此外公司重视产品开发，90%的产品为自研，当前公司有 24000个单品，团队每年开发约 10 个系列新产品，商品替换率达到 40%，新产品将有更好的性价比，快速的迭代较好地保证了产品在市场上的活力。

场景化展示代替单品类，高频带动低频。早在70 年代公司创立初期，创始人似鸟昭雄便确定了以家居整体装饰作为卖点进行展示，摒弃传统的单品类营销。

在这样的理念下，公司当前超过一半的收入由家装饰品贡献，用高频产品带动低频产品，较好缓和了家居行业低频高价的属性，也利于公司在核心经济圈采用小店面的 deco home 经营模式。

公司店面渠道有四种类型，聚焦核心经济圈的deco home 是未来发展重点。

传统的nitori 门店为郊区的大型购物中心，面积通常 4000-5000 平方米，迎合了上世纪日本人周末开车一次性购物的需求。

2011 年，开始在核心经济圈开设面积较小的 deco home，17 年推出 nitori express，其中 deco home 发展较为快速，60%的家居配套用品提高购买频次，是公司进军中心商区的主要驱动力。

随着核心商圈的进驻，单店面积有所下降，但坪效逐步上升。自2011 年公司开设 deco home 业态以来，单面面积逐步下降，截止 2020 年 2 月，平均单店面积 3400 平米左右，较最高点减少了 1300 平米。

但公司家居配套商品的高频消费打法较为成功，坪效稳步上行，截止 2020 年 2 月，坪效为 31 万日元/平米。未来随着 deco home 店铺的占比不断加大，综合坪效仍有望提升。

单店客流量增速放缓，但客单价进入上升通道。16-18 年，月客户同比增速能实现两位数增长，19 年逐步放缓至个位数，与此对应的客单价自 19 年开始进入上升通道，单店模型数据较为 健康 。

Nitori 的长牛业绩得益于 SPA 模式的经营理念。公司在数十年的成长过程中，十分重视产业链对产业链的渗透，从产品设计、全球采购、物流管控、工厂建设领先行业，由此构建了家居行业的护城河。

具体而言，公司有以下竞争优势：

1）全球化的采购与生产系统，为低价产品高盈利提供了根本保障。

得益于创始人似鸟昭雄敢为人先的魄力，公司在1985 年便开始着眼采购，这在以出口为主的企业氛围中比较少见，2019 财年，公司海外采购商品占 90%，中国占比 60%。

2）完善的自有物流系统，高效连接工厂与商家。

Nitori 拥有全日本最大的物流系统，其物流存储按店面分类而非品类，因此工厂可以更加直接便捷为各个店铺进行配送，门店可以实现零库存。

在软件方面，nitori 有着强大的软件开发能力，早在 1980 年便建起了日本流通行业内第一套自动立体仓库系统。

当前无论是海外的收货及运输系统，还是日本国内店铺的小件配送系统，均由集团自己开发。

综上，公司在物流领域拥有优秀的软硬件管理能力，公司的物流费用率基本维持在较低水平且逐步下滑。

2020年全国轻工行业规模以上企业1087万家，累计实现营业收入1947万亿元，同比下降17%，降幅逐月收窄、经营继续改善；实现利润133416亿元，同比增长36%，盈利水平逐月回升。

来自工信部的数据，据海关总署出口统计快讯数据显示，2020年轻工8种重点商品出口额36210亿美元，同比增长70%。

家用电器、塑料制品、灯具、家具出口分别增长235%、196%、143%、118%。年初出口下降幅度较大的玩具，全年出口同比增长75%。

注：本文内容主要摘自东吴证券，中外行业研究整理推送

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